venerdì 23 settembre 2016

No alle Olimpiadi – ma Raggi non è Monti

Roma, per decisione del sindaco Virginia Raggi, ritira la sua candidatura ad organizzare i Giochi Olimpici del 2024, così come l’Italia, per decisione dell’allora presidente del Consiglio Mario Monti, aveva ritirato la sua candidatura ad organizzare i Giochi Olimpici del 2020. Raggi come Monti, ha commentato qualcuno. Un attimo però.

Il principale motivo per cui organizzare le Olimpiadi in Italia oggi è un errore è che siamo inseriti in un determinato sistema economico-monetario.

E in questo sistema, le regole UE-Eurozona impongono limitazioni alla capacità dello stato di immettere potere d’acquisto nel sistema economico mediante deficit spending. Cosa significa ? che i soldi pubblici destinati alle Olimpiadi devono essere tolti da altre cose. Per esempio dalla sanità. Per esempio dagli interventi di ricostruzione post calamità naturali. Per esempio dalle tasche dei cittadini mediante maggiori tasse.

Queste regole sono profondamente sbagliate perché il contesto attuale è caratterizzato – particolarmente in Italia - da un pesantissimo sottoutilizzo della capacità di produzione, quindi anche da un’inaccettabile livello di disoccupazione. E le regole impediscono una necessarissima azione di espansione della domanda, che rimetterebbe al lavoro aziende e persone.

Ma al momento queste regole esistono e sono un vincolo. Ora, Virginia Raggi questo vincolo se lo trova e lo subisce. Non è suo potere agire per rimuoverlo – cosa fattibile, e anche facilmente – perché è il sindaco di Roma, non è il presidente del consiglio.

Mario Monti è la persona che questo vincolo l’ha introdotto, lavorando a stretto contatto con la UE e raccontando alla popolazione italiana che era indispensabile per il risanamento finanziario del paese. Risanamento che non s’è visto, mentre si sono visti il crollo del PIL, l’esplosione della disoccupazione e migliaia di fallimenti aziendali.

La differenza sta qui. Certo, l’occasione persa dispiace moltissimo, oltre che – e si può capirlo – agli atleti, a vari imprenditori che sull’organizzazione dei Giochi avrebbero sviluppato una serie di iniziative economiche.

Ora, una riflessione su quest’ultimo punto i vari Caltagirone, Malagò, Montezemolo dovrebbero però farla. Di sicuro, non sono mai stati in prima linea nel dichiarare che la politica economica italiana è fuori strada. Magari qualcuno di loro lo pensa. Ma si tratta di persone che non si pongono mai in contrapposizione con la linea delle istituzioni, anche quando è profondamente sbagliata. Perché l’attitudine è che il governo può anche sbagliare – purché mi lasci fare gli affari che mi interessano.

Caltagirone, Malagò, Montezemolo e tanti altri potrebbero, dovrebbero aver capito che la formula “il governo sfascia il paese ma pazienza, io gli affari miei me li faccio”, cinismo a parte, a un certo punto non funziona più. Un paese con un’economia tonica, con le giuste risorse destinate alla spesa sociale, che non deve infliggere ai propri cittadini l’orribile, rivoltante spettacolo di mendicare risorse per assistere i terremotati, può fare tante cose – compreso magari organizzare i Giochi Olimpici.

L’Italia non è in questa situazione. Ci sono dei responsabili, e ci sono dei conniventi. Alcuni nomi li ho citati sopra. E Virginia Raggi non è uno di questi.


giovedì 22 settembre 2016

Riforma del sistema monetario su piattaforma Rousseau

Fabio Conditi, attivista M5S molto impegnato su temi di sistema monetario, Moneta Fiscale e riforma della governance economico-monetario europea, mi segnala un progetto di legge presentato sulla piattaforma Rousseau.

Qui trovate l'elenco delle proposte presentate, e (in sintesi) qui il progetto, dal titolo ""Individuazione delle soluzioni concrete di carattere monetario per uscire dalla crisi economica".

Contenuto succoso: si parla di Moneta Fiscale, di titoli fiscali per rifinanziare il debito pubblico e per stabilizzare il valore di quello già in circolazione, di banca pubblica, e di possibile uscita totale dell'Eurosistema mediante lo "Schema Mosler". Quindi i temi di cui parla da quasi quattro anni questo blog, e altri strettamente connessi.

Consiglio caldamente a tutti gli iscritti M5S di votarlo.

mercoledì 21 settembre 2016

Moneta Fiscale: una precisazione sui nomi


Se Matteo Renzi vuole superare la stagnazione depressiva in cui si trova l’economia italiana e recuperare i danni prodotti dalla crisi negli ultimi otto anni, il progetto Moneta Fiscale appare la soluzione di gran lunga più praticabile, sia sul piano politico che su quello operativo.

Lo ricorda Enrico Grazzini, che reitera su Micromega l’appello al governo in carica. L’articolo riassume le origini della crisi, e le valenze della Moneta Fiscale allo scopo di superarla, risolvendo le gravissime disfunzioni dell’Eurosistema.

En passant, approfitto dell’occasione per chiarire un tema magari non di primaria importanza, ma sul quale è utile evitare confusioni: la denominazione che utilizziamo per lo strumento finanziario di cui si propone l’introduzione.

La Moneta Fiscale è un titolo utilizzabile per ridurre pagamenti dovuti, per tasse, imposte o per qualsiasi altra motivazione, alla pubblica amministrazione dello stato che la emette. Qualcuno si sarà accorto che questi titoli sono stati, in vari articoli presenti in questo blog ma anche altrove, “battezzati” in diversi modi:

CCF = Certificati di Credito Fiscale
CRF = Certificati di Riduzione Fiscale
DSF = Diritti di Sconto Fiscale
TSF = Titoli di Sconto Fiscale

E, in versione inglese:

TCC = Tax Credit Certificates
TRC = Tax Rebate Certificates

senza contare che esistono anche (a livello di proposta) le

TAN = Tax Anticipation Notes

del duo “dal profondo Nord” Rob Parenteau (canadese) – Trond Andresen (norvegese). I TAN sono molto simili ai CCF / CRF / DSF / TSF / TCC / TRC (ma nessuno ha copiato da nessuno, sono entrato in contatto con Rob e Trond quando le rispettive proposte circolavano già da tempo).

Mi scuso se tutto questo fa un po’ di confusione. Io sono affezionato alla sigla CCF soprattutto perché è la prima che ho utilizzato. Il problema è che è forse la meno appropriata perché spesso e volentieri chi sente parlare di “Certificati di Credito Fiscale” salta alla conclusione che se esiste un credito deve esistere anche un debito (e quindi – anche se questo è un ulteriore salto logico, perché non tutti i debiti sono debiti finanziari, come spiega molto bene Massimo Costa) i CCF incrementano il debito pubblico.

Non è così: la Moneta Fiscale è un diritto patrimoniale negoziabile, che dà – ripeto - la facoltà di ridurre pagamenti altrimenti dovuti alla pubblica amministrazione. Non è un debito di nessuno, perché nessuno deve rimborsarlo.

Forse la denominazione più appropriata è DSF, Diritto di Sconto Fiscale. Ma temo (e mi scuso) che continuerete a vederne circolare di diverse. Compito mio chiarire che si tratta sempre, in buona sostanza, della stessa cosa, e soprattutto dello stesso progetto…


sabato 17 settembre 2016

Moneta Fiscale, debito pubblico, risparmio privato e soluzione della crisi

L’Italia è, da molti anni, caratterizzata dalla presenza di un alto livello di debito pubblico (in rapporto al PIL) e, nello stesso tempo, anche da un alto livello di risparmio privato.

In realtà l’elevato livello di entrambi questi aggregati non stupisce in quanto, l’accrescimento dell’uno tende ad andare di pari passo con quello dell’altro.

Il debito pubblico è, infatti, alimentato dai deficit annui del settore statale. Se lo stato spende più di quanto incassa, si generano attività finanziarie che finiscono nei portafogli di operatori privati.

Nella misura in cui lo stato non è emittente di moneta, le attività finanziarie in questione prendono la forma di titoli emessi dal settore pubblico, che tradizionalmente sono costituiti da titoli statali di debito. Nel caso del nostro paese, dai ben noti BOT, BTP, CCT eccetera.

Questi titoli sono passività per il settore pubblico emittente ma nello stesso tempo, per definizione, sono anche attività per gli operatori privati che le detengono. Tali operatori possono essere nazionali o esteri. Per un paese come l’Italia, la cui posizione finanziaria netta sull’estero è passiva ma per livelli contenuti (23% circa al 30 giugno 2016, e tendente attualmente a scendere), i detentori sono prevalentemente soggetti nazionali.

Si intuisce e si spiega, quindi, che a fronte di un alto rapporto debito pubblico / PIL, il nostro paese sia caratterizzato anche da alti livelli di risparmio privato interno (sempre in rapporto al PIL).

Di tanto in tanto, si sente affermare che la riduzione dei livelli dell’uno dovrebbe passare tramite un contenimento dell’altro, da attuarsi anche mediante forme di prelievo straordinario (imposte patrimoniali) o di riduzione del valore effettivo del debito (ristrutturazioni, consolidamenti, write-offs). Ipotesi di questo genere, tuttavia, non possono essere prese seriamente in considerazione. L’effetto sarebbe un impoverimento effettivo del settore privato italiano, che innescherebbe effetti fortemente negativi su consumi, investimenti, occupazione e PIL.

Si avrebbe:
un ulteriore, forte peggioramento delle condizioni economiche del paese
un abbattimento del PIL, che vanificherebbe il presunto miglioramento del rapporto debito pubblico / PIL
una caduta dell’occupazione
un grave deterioramento del già precario equilibrio sociale.

Se si desidera abbassare il rapporto debito pubblico / PIL, occorre, evidentemente, scegliere un altro percorso.

L’attuale assetto dell’Eurosistema prevede, in buona sostanza, che gli stati membri si impegnino (Fiscal Compact) (i) a raggiungere il pareggio di bilancio (equilibrio tra euro incassati ed euro spesi) e (ii) a ridurre gradualmente nel tempo (fino al 60%) il rapporto debito pubblico lordo / PIL. Nello stesso tempo, sussiste un impegno della BCE a garantire illimitatamente i debiti pubblici (OMT) purché gli stati membri dell’Eurozona conseguano gli obiettivi del Fiscal Compact, o si attivino comunque credibilmente e plausibilmente per correggere eventuali “deviazioni di rotta”.

In pratica, la BCE si è impegnata a garantire i debiti pubblici degli stati membri, purché non si incrementino in valore facciale (pareggio di bilancio) e si riducano gradualmente in percentuale del PIL, fino (ove eccedenti) al livello-obiettivo del 60%.

Il Fiscal Compact sta però risultando impossibile da applicare, sostanzialmente in quanto azioni fiscali restrittive finalizzare a ridurre il rapporto deficit pubblico / PIL, nelle attuali condizioni di domanda depressa, hanno un effetto più che proporzionale sul PIL (moltiplicatore keynesiano superiore a 1). Di conseguenza, buona parte degli sforzi di contenimento del deficit sono erosi dal calo del gettito, e modestissimi miglioramenti vengono conseguiti solo a fronte di pesanti effetti depressivi su PIL e occupazione.

La Moneta Fiscale rende possibile superare quest’impasse in quanto:

UNO, è possibile effettuare azioni espansive della domanda interna, e di recupero della competitività delle aziende, emettendo titoli fiscali che hanno valore grazie alla loro utilizzabilità per ridurre pagamenti futuri verso lo stato emittente. I titoli fiscali non sono titoli soggetti a rimborso: non c’è quindi bisogno che la BCE li garantisca né implicitamente né esplicitamente, in quanto lo stato emittente non potrà mai essere forzato all’inadempimento dell’impegno assunto (appunto perché si tratta di un impegno di accettazione, non di rimborso).

DUE, si fa leva sull’amplissimo livello di capacità produttiva inutilizzata del sistema economico di vari paesi dell’Eurozona. Nel caso italiano, il PIL reale 2016 è inferiore del 9% circa – corrispondenti grosso modo a 150 miliardi di euro – rispetto a quanto raggiunto nel 2007 (nove anni fa !) Il recupero dei livelli produttivi pre-crisi, consentito dalla Moneta Fiscale e dalla sua azione espansiva, genera il gettito fiscale necessario a compensare l’utilizzo dei titoli fiscali (utilizzo che ceteris paribus – cioè in assenza di tale recupero produttivo - diminuirebbe il gettito futuro).

DUE BIS, il recupero produttivo e occupazionale consente di rispettare gli impegni di finanza pubblica, ma nello stesso tempo rimette in salute l’economia reale del paese. Quest'ultimo risultato è indispensabile perché l’assetto economico-monetario dell’Italia e dell’Eurosistema sia sostenibile nel tempo.

TRE, la Moneta Fiscale consente ulteriori azioni efficaci per normalizzare e stabilizzare il profilo di riduzione del rapporto debito pubblico / PIL, anche superando eventuali problemi prodotti da negatività congiunturali che si potranno presentare in futuro. Ad esempio, rifinanziare parte del debito pubblico mediante titoli fiscali a scadenze medio o lunghe, o offrire ai detentori di Moneta Fiscale la possibilità di posporne l’utilizzo, riconoscendo una maggiorazione di valore facciale (una forma di tasso d’interesse, di fatto).

QUATTRO, in casi estremi, che appaiono peraltro fortemente improbabili data la ricchezza, la varietà e la flessibilità degli strumenti sopra descritti, potrebbero rendersi necessarie azioni non proposte (su base volontaria), ma imposte (sulla base di provvedimenti di legge) ai cittadini dei paesi emittenti Moneta Fiscale. Per esempio, maggiorazioni di imposte compensate da erogazioni di Moneta Fiscale, o sostenimento di alcune componenti di spesa pubblica non in euro ma in Moneta Fiscale. Nella remota eventualità che questo avvenga, peraltro, l’effetto prociclico di queste azioni sarebbe molto inferiore rispetto alle tradizionali azioni restrittive con cui si è cercato di ricondurre sotto controllo i saldi di finanza pubblica: questo, perché non si parlerebbe di tagli o tasse “secchi”, bensì compensati dall’erogazione di uno strumento finanziario alternativo (la Moneta Fiscale).

CINQUE, un paese come l’Italia, caratterizzato da alti livelli sia di debito pubblico che di risparmio privato, garantisce in tal modo i suoi impegni di finanza pubblica, ove mai il recupero produttivo fosse insufficiente, proprio facendo leva sul risparmio privato. Le azioni TRE e QUATTRO, infatti, producono una sostituzione, nel portafoglio dei risparmiatori, di titoli di debito pubblico con titoli fiscali. Nella misura eventualmente necessaria, il debito pubblico viene garantito, in pratica, dal suo rimpiazzo con titoli che non hanno natura debitoria, e che i risparmiatori vengono a possedere in (eventuale, parziale, marginale) sostituzione dei tradizionali titoli di Stato.

SEI, il sistema sopra delineato crea, automaticamente, un disincentivo e una penalizzazione automatica nel caso in cui in paese emettesse Moneta Fiscale in misura eccessiva rispetto a quanto necessario per recuperare corretti livelli di domanda, PIL e occupazione. Si verificherebbe in tal caso un effetto di inflazionamento della Moneta Fiscale nazionale (non dell’euro !) e quindi un suo deprezzamento (svalutazione) rispetto all’euro stesso. Sarebbero toccati i detentori di Moneta Fiscale e di titoli fiscali di quel paese, non i cittadini di altri stati membri dell’Eurozona. Questo previene, o nel caso punisce, fenomeni di moral hazard, senza tuttavia passate tramite eventi deflagranti e fonte di instabilità finanziaria, quali credit events di vario tipo (write-off, ristrutturazioni, insolvenze).


mercoledì 14 settembre 2016

Meglio un chirurgo onesto o uno competente ?


Sento spesso affermare che è sbagliato, nello scegliere un politico a cui affidare incarichi di governo, anteporre l’importanza dell’onestà rispetto a qualsiasi altra caratteristica. Se ti devi far operare, preferisci un chirurgo onesto ma incompetente, o uno di dubbia reputazione morale ma che sa fare il suo mestiere ?

Il tema è però un po’ più complesso di come appare a prima vista. Vediamo ad esempio come si esprime, su un argomento simile, Warren Buffett:

“Somebody once said that in looking for people to hire, you look for three qualities: integrity, intelligence, and energy. And if you don’t have the first, the other two will kill you. You think about it; it’s true. If you hire somebody without integrity, you really want them to be dumb and lazy”.

E’ chiaro che la competenza è importantissima. Ma nel caso di un personaggio politico con incarichi di governo il punto non è tanto possederla in proprio, ma (da un lato) avere le finalità giuste e (dall’altro) saper riconoscere le qualità di chi dovrà poi attivarsi per conseguirle (le finalità stesse).

Mentre una persona mossa dalle finalità sbagliate è in grado di produrre danni molto maggiori appunto in quanto è dotato di “intelligence and energy”. A fine 2011 in Italia si è insediato un governo che – fu detto ai tempi – raggruppava le migliori competenze tecniche possibili. Ammesso che fosse vero (e se ne può discutere) visti i risultati sarebbe stato di gran lunga preferibile un gruppo di ministri “dumb and lazy”…

O, se vogliamo rimanere sulla metafora del chirurgo, posso sperare che uno incompetente ma onesto, appunto in quanto onesto, capisca che non è in grado di effettuare l’intervento, e quindi cerchi, e sperabilmente trovi, qualcun altro a cui affidarlo. Non è a priori la situazione migliore, certo. Ma è di gran lunga meglio rispetto a essere nelle mani di un chirurgo competentissimo, che però è lì per farmi del male…


lunedì 12 settembre 2016

Eurosistema: il costo dell’inerzia


Joseph Stiglitz, che da anni non risparmia critiche all’Eurosistema, ha di recente – in corrispondenza con la pubblicazione del suo ultimo libro - decisamente rafforzato i toni, affermando tra le altre cose che il costo del mantenimento dell’euro supera ormai in modo evidente quello che sarebbe prodotto da una sua rottura.

Qualcuno degli irriducibili difensori del sistema oggi in essere ha contestato questa affermazione. In particolare, si dice, i costi del breakup sono estremamente difficili da stimare.

Quest’ultimo punto ha indubbiamente degli elementi di verità, soprattutto in quanto non c’è chiarezza in merito a come questo processo di rottura si potrebbe svolgere e a come sarebbe gestito.

Tuttavia, ragionando per ordini di grandezza non si fa fatica a convincersi che l’affermazione di Stiglitz è estremamente plausibile. Si era visto qui come l’”output gap” dell’Eurozona, ovvero il minor PIL oggi generato rispetto a una condizione di normalità (cioè di soddisfacente impiego delle risorse produttive) sia stimabile – con ogni probabilità per difetto - nell’8%.

Su un PIL eurozonico di oltre 10.000 miliardi, stiamo parlando di più di 800 miliardi all’anno. La cifra è di per sé enorme, ma il punto da sottolineare è che si tratta di un danno ricorrente: ogni anno l’Eurozona rinuncia a molte centinaia di miliardi di reddito e produzione – con il corollario di disoccupazione di massa, fallimenti aziendali, continuo deterioramento del tessuto sociale – per non saper o voler modificare un assetto economico-monetario che, palesemente, non funziona.

Tutto questo è destinato a proseguire – quanto a lungo ? in assenza di interventi, per un periodo indefinito.

Se ragioniamo in termini di alternativa secca – rottura o proseguimento dello status quo – mi pare evidente che l’affermazione di Stiglitz non è contestabile. Non riesco a immaginare uno scenario, anche deflagrante o disordinato, di rottura dell’euro che possa generare danni di un ordine di grandezza pari a svariate migliaia di miliardi di euro. Che è il costo del mantenimento dello status quo.

La rottura, quindi, costa molto meno dell’inerzia. Detto questo, la rottura non è la soluzione più efficiente, il che riporta a ragionare sulle alternative e sulla loro fattibilità politica. E ricadiamo sempre nelle stesse tre – non credo ne esistano altre, o quantomeno non riesco a immaginarne e non ho visto nessuno formularle:

Totale revisione dei vincoli di spesa e deficit dell’Eurozona.

Helicopter Money effettuata dalla BCE.

Introduzione, paese per paese, di strumenti monetari complementari, in affiancamento all’euro (senza rotture).

Politicamente, un consenso interno tra i vari stati dell’Eurozona per percorrere la prima strada mi pare lontanissimo da poter essere raggiunto.

La seconda dipende, appunto dalla BCE. La trovo meno inverosimile, ma comunque non ci si può fare affidamento.



venerdì 9 settembre 2016

Elezioni USA e tassi d’interesse

Giovanni Zibordi segnala un’interessante intervista a un grosso gestore di fondi obbligazionari USA, Jeffrey Gundlach, secondo il quale i tassi d’interesse USA hanno toccato un minimo e sono prossimi a risalire.

In particolare, il rendimento del titolo di stato decennale, attualmente intorno all’1,6% dopo essere stato anche più basso nei giorni scorsi, dovrebbe riportarsi oltre il 2% entro fine 2016.

Il punto interessante, mi pare, non è costituito dalla variazione dei tassi in sé, ma dalla motivazione. Entrambi i candidati alla presidenza sono favorevoli a un’azione espansiva sulla domanda interna USA, in particolare mediante investimenti in infrastrutture, per evitare un indebolimento del ciclo economico che, oltreoceano, si sta avvertendo.

In assenza di interventi, una recessione USA nell’arco dei prossimi dodici mesi non è da escludere. E comunque lo stato della principale economia mondiale non è in assoluto brillante (lo è solo relativamente alla catastrofe dell'Eurozona…). Il tasso di disoccupazione al 5% è in larga misura un effetto di un calo di partecipazione alle forze di lavoro. La percentuale di popolazione sottooccupata, o che ha semplicemente rinunciato alla ricerca di lavoro perché il mercato non offre prospettive, è troppo alta perché si possa parlare di una situazione tonica e soddisfacente.

Un rilancio della domanda aggregata interna è quindi molto opportuno, e questo spingerebbe al rialzo tutta la curva dei tassi. C’è un dettaglio, tuttavia. Sia Hillary Clinton che Donald Trump parlano di muoversi in questa direzione, ma a novembre non si elegge solo il presidente. Viene rinnovata anche tutta la camera dei rappresentanti, nonché un terzo del senato.

Il problema è che attualmente i repubblicani controllano camera e senato. L’azione espansiva in realtà l’avrebbe voluta effettuare anche Obama, che però non è stato in grado di farla approvare da un congresso in cui il suo partito è minoritario.

Dopo le elezioni di novembre, gli scenari possibili sono tre. Vince Trump (probabilità attualmente stimate intorno al 30%) e di conseguenza i repubblicani mantengono o addirittura rafforzano il controllo del congresso (la vittoria presidenziale tende a “trainare” anche i candidati del proprio partito alle elezioni di camera e senato: per quanto Trump sia un “outsider” – il che forse renderebbe questo fenomeno meno accentuato del solito – ai repubblicani basta non peggiorare, dato che partono già da una situazione di controllo).

Ma più probabile, al 70%, è una vittoria di Hillary Clinton. In questo caso occorre che l’effetto di traino a favore dei candidati democratici sia così forte da dare alla neo-presidente, o meglio al suo partito, il controllo del congresso, ribaltando le maggioranze attuali. Il che appare piuttosto difficile.

Grosso modo, c’è quindi un 50% di probabilità che si finisca col rimanere nella situazione odierna: presidente democratico e congresso repubblicano. Nel qual caso bisognerà sperare nelle capacità tattiche e diplomatiche di Hillary nel costruire un consenso bipartisan (era una delle specialità del marito…).