lunedì 24 ottobre 2016

Moneta Fiscale: risolvere la crisi senza nuovo debito

L’Italia è caratterizzata da un alto livello di debito pubblico (in rapporto al PIL) e, nello stesso tempo, anche da un elevato risparmio privato.

Tra questi due aggregati c’è una relazione. L’accrescimento dell’uno tende ad andare di pari passo con quello dell’altro.

Il debito pubblico è, infatti, alimentato dai deficit annui del settore statale. Se lo stato spende più di quanto incassa, si generano attività finanziarie che finiscono nei portafogli di operatori privati.

Nel momento in cui lo stato non è emittente di moneta, le attività finanziarie in questione prendono la forma di titoli emessi dal settore pubblico. Nel caso del nostro paese, si tratta dei ben noti BOT, BTP, CCT eccetera.

Questi titoli sono passività per il settore pubblico ma anche, nello stesso tempo, attività per gli operatori privati che le detengono. Tali operatori possono essere nazionali o esteri. Per un paese come l’Italia, la cui posizione finanziaria netta sull’estero è passiva ma per livelli contenuti (23% del PIL al 30 giugno 2016, e tendente attualmente a scendere), i detentori sono prevalentemente soggetti nazionali.

Si intuisce e si spiega, quindi, che a fronte di un alto rapporto debito pubblico / PIL, il nostro paese sia caratterizzato anche da alti livelli di risparmio privato interno (sempre in rapporto al PIL). I titoli del debito pubblico sono infatti una componente rilevante del risparmio privato interno.

Di tanto in tanto, si sente affermare che il contenimento dell’uno (il debito pubblico) dovrebbe passare tramite azioni sull’altro (il risparmio privato), quali ad esempio forme di prelievo straordinario (imposte patrimoniali) o di riduzione del valore effettivo del debito (ristrutturazioni, consolidamenti, write-offs).

Ipotesi di questo genere, tuttavia, non possono essere prese seriamente in considerazione. L’effetto sarebbe un impoverimento del settore privato italiano, che innescherebbe effetti fortemente negativi su consumi, investimenti, occupazione e PIL.

Si avrebbe infatti:
un ulteriore, forte peggioramento delle condizioni economiche del paese
un abbattimento del PIL, che vanificherebbe il presunto miglioramento del rapporto debito pubblico / PIL
una caduta dell’occupazione
un grave deterioramento del già precario equilibrio sociale.

Se si desidera abbassare il rapporto debito pubblico / PIL, occorre, evidentemente, scegliere un altro percorso.

L’attuale assetto dell’Eurosistema prevede, in buona sostanza, che gli stati membri si impegnino (Fiscal Compact) (i) a raggiungere il pareggio di bilancio (equilibrio tra euro incassati ed euro spesi) e (ii) a ridurre gradualmente nel tempo (fino al 60%) il rapporto debito pubblico lordo / PIL.

Nello stesso tempo, sussiste un impegno della BCE a garantire illimitatamente i debiti pubblici (“Whatever It Takes” e programma OMT) purché gli stati membri dell’Eurozona conseguano gli obiettivi del Fiscal Compact, o si attivino comunque credibilmente e plausibilmente per correggere eventuali “deviazioni di rotta”.

In buona sostanza, la BCE si è impegnata a garantire i debiti pubblici degli stati membri, purché questi debiti non si incrementino in valore facciale (pareggio di bilancio) e si riducano gradualmente in percentuale del PIL, fino al livello-obiettivo del 60%.

Il Fiscal Compact sta però risultando impossibile da applicare, in quanto azioni fiscali restrittive finalizzate a ridurre il rapporto deficit pubblico / PIL, nelle attuali condizioni di domanda depressa, hanno un effetto più che proporzionale sul PIL (moltiplicatore keynesiano superiore a 1). Di conseguenza, buona parte degli sforzi di contenimento del deficit sono erosi dal calo del gettito, e modestissimi miglioramenti vengono conseguiti solo a fronte di pesanti effetti depressivi su PIL e occupazione.

La Moneta Fiscale rende possibile superare questa gravissima situazione di stallo, in quanto:

UNO, è possibile effettuare azioni espansive della domanda interna, e di recupero della competitività delle aziende, emettendo titoli fiscali che hanno valore grazie alla loro utilizzabilità per ridurre pagamenti futuri verso lo stato emittente. I titoli fiscali non sono soggetti a rimborso: non c’è quindi bisogno che la BCE li garantisca, in quanto lo stato emittente non potrà mai essere forzato all’inadempimento dell’impegno assunto (appunto perché si tratta di un impegno di accettazione, non di rimborso).

DUE, si fa leva sull’amplissimo livello di capacità produttiva inutilizzata del sistema economico di vari paesi dell’Eurozona. Nel caso italiano, il PIL reale 2016 è inferiore dell’8% – 140 miliardi di euro circa – rispetto a quanto raggiunto nel 2007 (nove anni fa !) Il recupero dei livelli produttivi pre-crisi, consentito dalla Moneta Fiscale e dalla sua azione espansiva, genera il gettito fiscale necessario a compensare l’utilizzo dei titoli fiscali (utilizzo che ceteris paribus – cioè in assenza di tale recupero produttivo - diminuirebbe il gettito futuro).

DUE BIS, il recupero di produzione e occupazione consente di rispettare gli impegni di finanza pubblica, ma nello stesso tempo rimette in salute l’economia reale del paese. Questi due risultati sono entrambi assolutamente indispensabili perché l’assetto economico-monetario dell’Italia e dell’Eurosistema sia sostenibile nel tempo.

TRE, la Moneta Fiscale consente ulteriori azioni di notevole efficacia per normalizzare e stabilizzare il profilo di riduzione del rapporto debito pubblico / PIL, anche superando eventuali negatività congiunturali che si potranno presentare in futuro. Ad esempio, rifinanziare parte del debito pubblico mediante titoli fiscali a scadenze medio o lunghe, o offrire ai detentori di Moneta Fiscale la possibilità di posporne l’utilizzo, riconoscendo una maggiorazione di valore facciale (una forma di tasso d’interesse, di fatto).

QUATTRO, in casi estremi, che appaiono peraltro fortemente improbabili data la ricchezza, la varietà e la flessibilità degli strumenti sopra delineati, potrebbero rendersi necessarie azioni non proposte su base volontaria, ma imposte sulla base di provvedimenti di legge. Per esempio, maggiorazioni di imposte compensate da erogazioni di Moneta Fiscale, o sostenimento di alcune componenti di spesa pubblica non in euro ma in Moneta Fiscale. Nella remota eventualità che si rendano necessarie, l’effetto prociclico di queste azioni sarebbe enormemente inferiore rispetto alle tradizionali azioni restrittive con cui si è cercato di ricondurre sotto controllo i saldi di finanza pubblica: non sarebbero infatti tagli o tasse “secchi”, bensì compensati dall’erogazione di uno strumento finanziario alternativo (la Moneta Fiscale).

CINQUE, un paese come l’Italia, caratterizzato da alti livelli sia di debito pubblico che di risparmio privato, garantisce in tal modo i suoi impegni di finanza pubblica, ove mai il recupero produttivo fosse insufficiente, proprio facendo leva sul risparmio privato. Le azioni di cui ai punti TRE ed (eventualmente) QUATTRO, infatti, producono una sostituzione, nel portafoglio dei risparmiatori, di titoli di debito pubblico con titoli fiscali. Nella misura eventualmente necessaria, il debito pubblico viene garantito, in pratica, dal suo rimpiazzo con titoli che non hanno natura debitoria, e che i risparmiatori vengono a possedere in (eventuale, parziale, marginale) sostituzione dei tradizionali titoli di Stato.

SEI, il sistema sopra delineato crea, automaticamente, un disincentivo e una penalizzazione automatica nel caso in cui in paese emettesse Moneta Fiscale in misura eccessiva rispetto a quanto necessario per recuperare corretti livelli di domanda, PIL e occupazione. Si verificherebbe in tal caso un effetto di inflazionamento della Moneta Fiscale nazionale (ma non dell’euro !) e quindi un suo deprezzamento (svalutazione) rispetto all’euro stesso. Sarebbero toccati i detentori di Moneta Fiscale e di titoli fiscali di quel paese, non i cittadini di altri stati membri dell’Eurozona. Questo previene, o nel caso punisce, fenomeni di moral hazard, senza tuttavia passate tramite eventi deflagranti e fonte di instabilità finanziaria (quali write-offs, ristrutturazioni, insolvenze).

Conseguentemente all’adozione del progetto Moneta Fiscale, l’Italia (o qualunque altro paese dell’Eurozona che lo adottasse) è in grado di ottenere la seguente situazione.

Il PIL e l’occupazione risalgono, recuperando tutti gli effetti negativi della crisi.

Le passività pubbliche soggette a rimborso in euro – e quindi potenzialmente a rischio di insolvenza – si stabilizzano in valore assoluto e decrescono gradualmente in rapporto al PIL.

Circola Moneta Fiscale, complementare all’euro, in misura adeguata a sviluppare le azioni di politica economica necessarie a superare la crisi.

La quantità di Moneta Fiscale in circolazione è modificabile nel tempo per mantenere elevata occupazione e inflazione moderata e stabile.


4 commenti:

  1. Mi permetta se è possibile una domanda fuori argomento dottor Cattaneo:
    ma lei i suoi risparmi in caso di uscita dall'euro (considerate le sue competenze)dove li metterebbe per proteggerne il valore?
    Grazie.

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    1. Guardi, già oggi (anzi da parecchio tempo) sono in larghissima parte su investimenti azionari, e in dollari. Il dollaro oggi per la verità è un po' sopravvalutato, ma se scende l'azionario espresso in quella valuta tende a muoversi in senso opposto, e quindi a compensare. E poi tra 10, 20, 30 anni il dollaro ci sarà ancora...

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  2. Può esservi un pericolo di ritorsione da parte dei gruppi finanziari tesi ad ostacolare il ccf?
    Lorenzo Zanellato

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    1. Per esempio vendendo massicciamente CCF per farne scendere il valore? Ma pochi punti percentuali di riduzione renderebbero il rendimento così interessante da attirare altri investitori, che riequilibrerebbero la situazione.

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